Ik heb een haat-liefdeverhouding met BAM. Het is een mooi bouwbedrijf, maar nogal gevoelig voor tegenvallers. Met de vernieuwing van de kredietfaciliteit en een achtergestelde lening is de financiering voorlopig op orde. De vooruitzichten lijken ook gunstig. BAM is voor de wat de wat speculatief ingestelde belegger interessant, maar voldoet als langetermijnbelegging niet aan mijn criteria.

Leidende positie in de bouwsector

Nadat het bankensyndicaat eerder in juni 2016 al de €125 miljoen aan achtergestelde converteerbare obligaties met een looptijd van vijf jaar succesvol plaatste, vernieuwde BAM eind vorig jaar de kredietfaciliteit met verbeterde voorwaarden tot in 2022. De lange looptijd van de faciliteit van €400 miljoen en de brede belangstelling van gerenommeerde financiers bevestigen wederom BAM’s leidende positie in de bouwsector.

Activiteiten

BAM behoort tot de grootste bouwondernemingen van Europa en is actief in de sectoren: Bouw en techniek, Infra, Vastgoed en Publiekprivate samenwerking

Haat-liefdeverhouding

Wij hebben een haat/liefde verhouding met BAM. Er werd tot de crisis goed geld verdiend bij BAM. Op iedere ingehouden euro winst werd in de twintig jaar voorafgaand aan de crisis gemiddeld 17,8% (=Rentabiliteit eigen vermogen) verdiend. In al die jaren waren de bedrijfsresultaten positief. In het minste jaar 1996 was het bedrijfsresultaat nog altijd positief met een REV 8,3%. Er werd in dat jaar wel een verlies geleden door reorganisatie kosten. Daartegenover staan de jaren sinds de crisis. Het bedrijfsresultaat was nog wel positief met een REV van 3,3% maar het totaalresultaat was negatief met een REV van minus 2,3%. Aan goodwill werd €300 mln. als teveel betaald afgeboekt, en €500 mln. aan waardeverminderingen voorraden, vorderingen en vastgoedportefeuille.

Een dunne marge

Blijf van bouwers af hoor je als belegger vaak. Wij begrijpen dat. De marge die bouwbedrijven verdienen op hun omzet is uiterst dun en een kleine vermindering/vermeerdering heeft grote invloed op de winstgevendheid. De laatste 5 jaar bedroeg het bruto bedrijfsresultaat van BAM slechts 0,65% van de omzet. In de twintig jaar voorafgaand aan de crisis bedroeg dit 2,75%.

Claimemissie en goedkeurende verklaring

De accountant had een goedkeurende verklaring afgegeven bij de jaarrekening 2009 en de investor relations manager van BAM verzekerde ons dat er geen lijken meer in de kast zaten. Toch was het nodig het eigen vermogen in 2010 via een claimemissie te verhogen. Wij vragen ons terdege af wat een goedkeurende verklaring van een accountant betekent. De continuïteit van een onderneming is inderdaad gewaarborgd zolang de kapitaalsbehoefte gedekt kan worden via (claim)emissies. Maar op claimemissies zitten bestaande aandeelhouders niet te wachten.

Waardering BAM

BAM voldoet niet aan onze selectiecriteria. Wij denken daarbij vooral aan het gebrek aan “consistente bedrijfsresultaten in het verleden” en “voorspelbare toekomstige resultaten”. Toch lijkt het zinvol een berekening te maken gebaseerd op een lange termijn winstgevendheid van 11% (gelijk aan de 11% over de laatste 15 jaar (inclusief crisis) en op basis van 14,5% ( gemiddelde van de laatste 15 jaar van 11% en van de 20 jaar van vóór de crisis van 18%).

Foto: Eigen tabel

Foto: Eigen tabel

Beoordeling BAM door ons panel

Met een panel bestaande uit een bedrijfseconoom, accountant, een fiscaal econoom, een crowd funder, en een autohandelaar is BAM beoordeeld. Door Hendrik Oude Nijhuis, nauw betrokken bij het voorbereidende werk, is inmiddels een analyse over BAM opgesteld.

Opinie van het panel: BAM voldoet niet aan onze selectiecriteria. Toch is BAM voor de wat speculatievere belegger interessant gezien de mogelijk aanmerkelijke onderwaardering.

Op het interactieve gedeelte van de site is BAM tijdelijk gratis toegankelijk. Beleggers kunnen voor een eigen waardeberekening daar zelf gegevens inbrengen zoals winst per aandeel, lange termijn REV, dividend payout en discontovoet.

De panel portefeuille

Het beleggingsresultaat 2016 van de panel portefeuille (=portefeuille samengesteld uit aandelen waarover we in De Financiële Telegraaf berichtten over koopwaardigheid en te hanteren maximale koopprijzen) bedroeg over 2016 20,8%.

Neem nu een abonnement om toegang te krijgen tot de database op www.vanslingerlandt.com en de DFT portefeuille te volgen.

Op deze site zijn Nederlandse aandelen te selecteren die voldoen aan allerlei criteria inclusief de criteria van het panel. Dat geldt ook voor een beperkte tijd voor Europese aandelen bij het uitbrengen van een opinie door het panel in De Financiële Telegraaf.