De kwaliteit van het management en de winstgevendheid zijn moeilijk te beoordelen aan de hand van de gerapporteerde cijfers. Dat bleek eerder bij onze analyse over het Spaans beveiligingsbedrijf Prosegur. Bij het Amerikaanse technologiebedrijf IBM blijkt dit nog veel sterker.

Het eigen vermogen van IBM en Prosegur

Het “genormaliseerde” eigen vermogen per aandeel van IBM bedraagt eind 2014 $190,24 (gerapporteerd $11,98) en $170,35 (gerapporteerd $21.62) eind 2013.

Het “genormaliseerde” eigen vermogen per aandeel van Prosegur bedraagt eind 2014 €1,85 (gerapporteerd €1,43) en €1,77 (gerapporteerd €1,14) eind 2013.

Goodwill

Accountants moeten tegenwoordig jaarlijks bepalen of de aan goodwill betaalde bedragen in de toekomst terugverdiend kunnen worden. Voor “teveel” betaalde goodwill wordt een overeenkomstig bedrag afgeboekt als impairment. IBM en Prosegur hebben blijkbaar een goede hand bij overnames. Op de balans 2014 van IBM staat een bedrag van $30,6 miljard aan goodwill waar tegenover geen afboekingen staan. Op de balans van Prosegur staat een bedrag aan goodwill van €532 mln. Een bedrag van 1,2 mln. werd in 2010 afgeboekt.

Wat is genormaliseerd eigen vermogen?

Wij vragen ons als beleggers af wat het management van een onderneming doet met door aandeelhouders toevertrouwde middelen (=genormaliseerd eigen vermogen). Het genormaliseerd eigen vermogen bestaat uit het bedrag aan ingebracht kapitaal bij emissies en verder de som van alle winst die met instemming van de aandeelhouders tijdens de Algemene Vergadering van Aandeelhouders niet is uitgekeerd maar ingehouden. En om de winstgevendheid van de onderneming en de kwaliteit van het management te beoordelen relateren wij de bedrijfsresultaten aan dit vermogen.

Verschil met het gerapporteerde Eigen Vermogen

Het gerapporteerde eigen vermogen wijkt in principe altijd af van het bedrag dat aan het management van een onderneming door aandeelhouders is toevertrouwd. De reden zijn bepaalde voorgeschreven waarderingsgrondslagen. Bij de totstandkoming van waarderingsgrondslagen hadden banken, zeker vroeger, een behoorlijke vinger in de pap. Zij zijn bij hun kredietverlening doorgaans niet alleen geïnteresseerd in de rentabiliteitswaarde van een onderneming maar ook in de (lagere) realisatiewaarde. Ook accountants hanteren nog vaak het “voorzichtigheidsprincipe” bij het bepalen van de waarde van bepaalde balansposten.

International Financial Reporting Standards (IFRS)

Beursgenoteerde ondernemingen in de meeste landen van Europa rapporteren sinds 2005 op basis van IFRS. Met IFRS is veel verbeterd met de waardering van balansposten, maar het blijft nog altijd moeilijk om het bedrag dat door aandeelhouders aan het management is toevertrouwd terug te rekenen. De belangrijkste verschillen betreffen de waardering van vreemde valuta, financiële instrumenten en pensioenverplichtingen.

Mutaties in het eigen vermogen door dit soort waarderingsverschillen gaan niet gepaard met een kasstroom en veranderen dan ook niet het bedrag dat aan het management is toevertrouwd. Daarnaast worden de bedragen voor in- en verkoop van eigen aandelen ten laste/gunste gebracht van het eigen vermogen terwijl het management daartegenover wel aandelen heeft verkregen of geleverd.

In- verkoop van eigen aandelen

Omdat wij als beleggers kijken naar wat het management met ons geld doet willen we ook weten wat er verdiend wordt met aandelen die ingekocht zijn en als ze weer verkocht zijn wat met de opbrengst ervan wordt verdiend.

Voorbeeld eigen aandelen in- en verkoop IBM

Hieronder een overzicht van de invloed van de in- en verkoop van eigen aandelen op belangrijke ratio’s.

Foto: Syb van Slingerlandt

Klik hier voor een vergroting

Syb  van Slingerlandt is directeur bij Invest4You NV. Eerder was hij als partner van EY veelvuldig betrokken bij de waardering van ondernemingen in Nederland, België en Verenigde Staten. Vanaf 1986 onderhoudt hij een database waarbij waarderingsgrondslagen van ondernemingen zodanig zijn aangepast dat ondernemingen kunnen worden geselecteerd waar het vermogen van de aandeelhouder het best rendeert. Hij kan op elk willekeurig moment posities hebben in de in deze analyse genoemde financiële markten en/of instrumenten. Kijk voor nadere gegevens van de in dit artikel genoemde onderneming op www.vanslingerlandt.com. De informatie in deze analyse is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.