Voor Unilever is het recente ongevraagde overnamebod van Kraft Heinz een belangrijk keerpunt. Daardoor is immers duidelijk geworden dat de aandelen van Unilever ondergewaardeerd zijn en dat er snel waarde gecrexc3xaberd moet worden voor de aandeelhouders.

Waarom behandelen we dan nu het Finse KONE? Omdat KONE kampioen is in het creëren van aandeelhouderswaarde en toch nog veel aandeelhouderswaarde laat liggen. De ruimte ligt voor een groot deel bij de financiering. KONE heeft nauwelijks rentedragend vreemd vermogen, keert zo’n 70% van de winst uit, en koopt nagenoeg geen aandelen in.

Verhouding eigen vermogen/vreemd vermogen

Partijen die zich bezig houden met private equity zijn doorgaans op zoek naar verborgen aandeelhouderswaarde. Het ligt heel voor de hand om na overname van een zeer conservatief gefinancierde onderneming een aanzienlijk dividend uit te keren en een zelfde bedrag aan rentedragend vermogen aan te trekken.

Dus als een onderneming met een eigen vermogen van 100 gekocht wordt voor 100, dan betaalt de koper na een uitkering van 50 per saldo 50. De winst zal maar beperkt dalen door de rentekosten die ook nog eens fiscaal aftrekbaar zijn.

Lager dividend

Een andere mogelijkheid om aandeelhouderswaarde te verhogen is om minder dividend uit te keren. Dit gaat alleen op als een onderneming meer dan gemiddeld winstgevend is en de winst lucratief kan herinvesteren. Wordt door de onderneming op eigen vermogen bijvoorbeeld 18% verdiend dan neemt de waarde van een onderneming af naarmate meer dividend wordt uitgekeerd (verondersteld wordt dat uitgekeerde dividenden worden herbelegd tegen een gemiddelde opbrengst van rond 9% van de markt).

Inkoop aandelen

In continentaal Europa worden aandelen doorgaans alleen ingekocht in verband met aandelenoptieprogramma’s voor personeel. In De Verenigde Staten worden aandelen ook ingekocht om de waarde per aandeel te verhogen en daarmee de koers. Eind 2015 waren van de 2.2 miljard aandelen IBM er 1.3 miljard ingekocht ofwel 57%.

Bestaande aandeelhouders zijn daardoor met 43% van de aandelen eigenaar geworden van heel IBM. Daarbij is aandeleninkoop fiscaal ook interessanter dan een dividenduitkering. Van belang is uiteraard dat de onderneming zelf wel naar behoren blijft presteren.

Werkkapitaal en kostenbewaking

Het efficiënt runnen van werkkapitaal en het bewaken van kosten zijn ook direct van invloed op aandeelhouderswaarde.

Ongevraagd overnamebod Unilever

Kraft Heinz ziet blijkbaar de volgende mogelijkheden om meer aandeelhouderswaarde te creëren:

• Scherpere financiering
• Ander dividendbeleid
• Inkoop aandelen
• Strakker werkkapitaal en kostenbewaking
• Synergie

Van essentieel belang voor aandeelhouderswaarde blijft voor ons echter de lange termijn strategie.

Koersontwikkeling Kone

Foto: SYB VAN SLINGERLANDT

KONE

KONE is een Finse industriële onderneming die zich toelegt op het ontwerp, de productie, vermarkting van, en het verlenen van onderhoudsdiensten voor liften, roltrappen en automatische deuren. In 2005 splitste KONE in twee bedrijven: Cargotec en het huidige bedrijf. Vanaf dat moment richtte KONE zich puur op de kernactiviteiten liften, roltrappen en automatische deuren.

Waardering KONE 

KONE is een prachtige onderneming, zeer winstgevend, zeer conservatief gefinancierd en met een hoge dividend payout.

Bij een verlaagd disconto is KONE bij 10 jaar meer dan gemiddelde winstgevendheid redelijk koopwaardig (€37,65). Door aandeleninkoop of bij voorbeeld wijziging van de financiering kan meer aandeelhouderswaarde gecreëerd worden.

Conclusie: KONE is een prachtige onderneming om in portefeuille te hebben. Bij een koers van €40,66 wordt calculatorisch de komende 10 jaar gemiddeld 11,1% verdiend. Wij wachten op de voor ons aanvaardbare koopprijs van €37,65.

Beoordeling KONE door ons panel

Met een panel bestaande uit een bedrijfseconoom, accountant, een fiscaal econoom, een crowd funder, en een autohandelaar is KONE beoordeeld. Door Hendrik Oude Nijhuis, nauw betrokken bij het voorbereidende werk, is inmiddels een analyse over KONE opgesteld. Deze analyse is op DFT.nl beschikbaar.

Opinie van het panel: KONE past bij een koers van €37,65 prima in de portefeuille van de lange termijn belegger. Het panel heeft wel problemen met de lagere discontovoet. Daartegenover staan de lange termijn onderhoudscontracten en de voorspelbaarheid van de opbrengsten daarvan.

Op de interactieve site is KONE tijdelijk gratis toegankelijk. Beleggers kunnen voor een eigen waardeberekening daar zelf gegevens inbrengen zoals winst per aandeel, lange termijn REV, dividend payout en discontovoet.    

De panel portefeuille

Het beleggingsresultaat van de panel portefeuille (=portefeuille samengesteld uit aandelen waarover we in De Financiële Telegraaf berichtten over koopwaardigheid en te hanteren maximale koopprijzen) bedraagt over 2016 20,8% en sinds 1 juni 2015 44,9%.

De interactieve site  www.vanslingerlandt.com

Op deze site zijn Nederlandse aandelen te selecteren die voldoen aan allerlei criteria inclusief de criteria van het panel. Dat geldt ook voor een beperkte tijd voor Europese aandelen bij het uitbrengen van een opinie door het panel in De Financiële Telegraaf.

Syb van Slingerlandt is directeur bij Invest4You NV / Post Vermogensbeheer Eerder was hij als partner van EY veelvuldig betrokken bij de waardering van ondernemingen in Nederland, België en Verenigde Staten. Vanaf 1986 onderhoudt hij een database waarbij waarderingsgrondslagen van ondernemingen zodanig zijn aangepast dat ondernemingen kunnen worden geselecteerd waar het vermogen van de aandeelhouder het best rendeert. Hij kan op elk willekeurig moment posities hebben in de in deze analyse genoemde financiële markten en/of instrumenten. Kijk voor nadere gegevens van de in dit artikel genoemde ondernemingen op www.vanslingerlandt.com. De informatie in deze analyse is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.