Shell is rendabel en niet duur?

Als fundamentele belegger kopen wij alleen ondernemingen die meer dan gemiddeld winstgevend zijn. Shell is zo’n onderneming.  Shell heeft dat in het verleden laten zien, consensus prognoses en de lange termijnstrategie wijzen daar ook op. De investeringsprogramma’s van Shell  zijn afgestemd op de behoefte aan energie in 2050.

Shell creëert duidelijk waarde maar is het ook koopwaardig?

Je creëert waarde als je met het geld van een lening meer verdient dan wat je aan rente moet betalen. Voor een onderneming geldt hetzelfde: je moet meer verdienen dan de kosten van het kapitaal  waarmee je de business runt. Bij een solide financieringsstructuur wordt op dit moment gerekend met 9% als vergoeding voor door aandeelhouders aan het management toevertrouwde middelen. Onderstaand, eerder gepubliceerd overzicht, laat zien wat op iedere ingehouden euro winst werd verdiend over een periode van 15 jaar en de gemiddelde beurswaarde van zo’n euro.

The price is what you pay, value is what you get.

Als je een winkel huurt in de PC Hooftstraat in Amsterdam dan zal je een mooie omzet gaan draaien, maar als je te veel huur betaalt dan hou je onder de streep niets of niet voldoende over. Voor ondernemingen geldt hetzelfde. Daarom berekent de lange termijn belegger eerst de waarde van een onderneming. Pas daarna kan hij beslissen wat hij voor een aandeel wil betalen. En met een beetje geduld wordt hij vaak op zijn wenken bediend. Soms is de beurs bereid een prachtige onderneming te verkopen voor een prijs zwaar onder de waarde, maar ook is de beurs af en toe bereid meer te betalen voor een aandeel dan wat het waard is.

Wat is een onderneming waard?

De professoren Miller en Modigliani hebben baanbrekend werk verricht op het gebied van waardering van ondernemingen/aandelen. Net als bij een obligatie met rente inkomsten tijdens de looptijd en een aflossingsprijs, kijken zij naar inkomsten gedurende de levensduur van een onderneming en de eindwaarde. Om één en ander gemakkelijk te maken gaan zij ervan uit dat ondernemingen die meer dan gemiddeld winstgevend zijn op termijn concurrentie aantrekken en minder kostenbewust worden. Daardoor loopt de winstgevendheid na verloop van tijd terug tot de kosten van kapitaal. Dus een prachtige onderneming gaat na verloop van tijd 9% verdienen op het kapitaal van de aandeelhouders. Vanaf dat moment krijgt het eigen vermogen een constante waarde. Immers een bedrag van 100 dat in een jaar toeneemt met 9% maar waar 9% (discontovoet) op terugverdiend moet worden blijft 100 waard. Uitgaande van deze veronderstelling moeten we alleen een inschatting maken van de periode van meer dan gemiddelde winstgevendheid en de bedragen aan dividend die de onderneming verlaten.

Wanneer kopen en wanneer verkopen?

Wij berekenen de waarde van een onderneming door een inschatting te maken van de toekomstige kasstromen voor een periode van 10 jaar. En nu komt ons koopmansschap. Wij kopen een onderneming als we daarop de komende 10 jaar tenminste 15% kunnen gaan verdienen. Dit komt erop neer dat we een onderneming kopen voor maximaal  60% van de waarde en dat we slechts voor een periode tussen 3-4 jaar betalen voor meer dan gemiddelde winsten. Dat is onze veiligheidsmarge voor mogelijke inschattingsfouten bij onze berekeningen.  In de praktijk zien we dat  prachtige ondernemingen zelfs veel langer dan 10 jaar meer dan gemiddelde winsten genereren. Dat is ons voordeel als lange termijn belegger. En wij verkopen als de beurs bereid is meer voor een aandeel te betalen dan wat het waard is. Wij kunnen nu al melden dat koersen na uw aankoop nog een tijdje verder gaan dalen en na verkoop verder stijgen. Bottom fishing laten we aan anderen over.

Hieronder geven we een overzicht van de door ons berekende waarde van de volgende aandelen:

Naast kwantitatieve selectiecriteria hanteren wij ook kwalitatieve criteria, zoals belangrijke wijzigingen in het management en grote overnames.

Invest4you heeft het fonds Koninklijke Olie in portefeuille inde buy &hold strategie en Aalberts in de pricing&timing strategie.

Syb van Slingerlandt is directeur bij Invest4You NV. Eerder was hij als partner van Ernst & Young veelvuldig betrokken bij de waardering van ondernemingen in Nederland, België en Verenigde Staten. Vanaf 1986 onderhoudt hij een database waarbij waarderingsgrondslagen van ondernemingen zodanig zijn aangepast dat ondernemingen kunnen worden geselecteerd waar het vermogen van de aandeelhouder het best rendeert. Hij kan op elk willekeurig moment posities hebben in de in deze analyse genoemde financiële markten en/of instrumenten. Kijk voor nadere gegevens van de in dit artikel genoemde onderneming op www.vanslingerlandt.com. Zie voor de beleggingsfilosofie Pricing & Timing. De informatie in deze analyse is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.